2021年初，中共中央辦公廳、國務院辦公廳印發《建設高標準市場體系行動方案》，提出提高保險資金的權益投資比例，研究完善保險機構投資私募理財產品、私募股權基金、創業投資基金、政府出資產業投資基金和債轉股的相關政策。2021年11月26日，中國銀行保險監督管理委員會（下稱“銀保監會”）發布《關于銀行業保險業支持高水平科技自立自強的指導意見》，支持保險機構等出資創業投資基金、政府產業投資基金等。2021年12月17日，銀保監會發布《中國銀保監會關于修改保險資金運用領域部分規范性文件的通知》（銀保監發[2021]47號，下稱“47號文”），不僅取消了此前保險資金[1]投資創業投資基金單只基金募集規模不得超過5億元的限制，還允許保險資金投資由非保險類金融機構實際控制的股權投資基金，并支持保險機構加強與專業股權投資機構合作，豐富創業企業長期資金來源。這一新規對保險業和私募基金行業而言，無疑是重磅利好。
事實上，我國保險機構進行股權投資的歷史并不長，在2010年以前，保險資金可以投資的范圍較為有限，更多投資于風險較低、收益較為穩定的項目。從2010年下半年開始，隨著《保險資金投資股權暫行辦法》（下稱“79號文”）的出臺，明確了保險資金可以投向第三方股權投資管理機構發起設立的股權投資基金（以下簡稱“股權投資基金”）等相關金融產品。2012年發布的《關于保險資金投資股權和不動產有關問題的通知》（下稱“59號文”）對79號文進行了明確和補充，并對相關監管要求予以適當放寬。2014年發布的《中國保監會關于保險資金投資創業投資基金有關事項的通知》（下稱“101號文”）則明確了保險資金可投資的私募資金范圍擴大至創業投資基金。而前述47號文則是對保險資金投資創業投資基金的進一步政策支持。
雖然，監管層對保險資金進行股權投資的范圍和投資金額有逐步放開的趨勢，但與其他機構投資者相比，保險機構對資金的安全性要求較高。因此，對保險機構自身、擬投基金及其管理人做好全方位的投前盡職調查，不僅是銀保監會對保險資金進行私募股權投資的強制性規定，更能夠在一定程度上提升保險資金進行私募股權投資的安全性。本文將主要闡述目標基金在保險資金進行私募股權投資過程中應符合的相關監管要求，以期對擬進行私募股權投資的保險機構，以及擬接受保險資金投資的私募基金及其管理人提供有益參考。
目標基金基本情況
（一）主體資格
目標基金應依法設立并合法存續，且不存在相關法律法規及其公司章程或合伙人協議規定的應當終止的情形。
（二）登記備案
根據《中華人民共和國證券投資基金法》《私募投資基金監督管理暫行辦法》《關于加強私募投資基金監管的若干規定》和《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法（試行）》等相關規定，私募基金募集完畢，私募基金管理人應向中國證券投資基金業協會（以下簡稱“基金業協會”）備案。鑒于保險機構認繳出資額通常較大，如果一次性實繳出資，而一旦基金備案出現問題甚至無法完成備案，對于保險機構而言風險較大，因此，我們建議，保險機構可以先完成100萬元的首輪實繳出資以滿足備案要求，在基金備案完成后再按合伙協議約定履行實質性出資義務。
基金的投資與管理
（一）投資顧問委員會（僅適用于有限合伙型目標基金）
根據79號文的規定，保險公司投資股權投資基金，若投資基金采取合伙型的，應當建立投資顧問委員會。因此，如目標基金采用有限合伙企業的組織形式，則應建立投資顧問委員會，并明確投資顧問委員會的組成方式、議事規則等事項。
（二）投資相關制度
根據79號文的規定，保險公司投資股權投資基金，要求基金應當具有確定的投資目標、投資方案、投資策略、投資標準、投資流程、后續管理、收益分配和基金清算安排。
因此，我們建議目標基金應制定明確的投資目標、投資方案與策略，包括投資范圍、短、中、長期的行業投資策略與投資實施方案等；而在投資標準方面，目標基金應有針對不同投資項目的資金分配與限制等的具體規定；在投資流程方面，目標基金應有明確而具體的投資決策機制；在后續管理方面，目標基金應有詳細的針對投資項目的投后管理制度等；在收益分配方面，目標基金應有具體并具備可操作性的，針對投資項目所獲收益的分配辦法；在基金清算方面，目標基金應有具體清算人和清算程序。
（三）交易結構、風險揭示與信息披露
根據79號文的規定，保險公司投資股權投資基金，要求基金具有清晰的交易結構，并且，對于投資者的風險提示應充分，信息披露應真實完整。根據59號文的規定，保險資金投資的股權投資基金，包括成長基金、并購基金、新興戰略產業基金和以上股權投資基金為投資標的的母基金。其中，母基金的交易結構應當簡單明晰，不得包括其他母基金。此外，根據《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》（下稱“資管新規”）的規定，資產管理產品[2]可以再投資一層資產管理產品，但所投資的資產管理產品不得再投資公募證券投資基金以外的資產管理產品。私募資產管理產品的受托機構可以為私募基金管理人。受托機構應當切實履行主動管理職責，不得進行轉委托，不得再投資公募證券投資基金以外的資產管理產品。另據資管新規，私募基金應適用其專門法律、法規，但專門法律、法規中未明確規定的內容，應適用資管新規（創投基金、政府出資產業投資基金的相關規定另行制定）。而《基金法》以及證監會和基金業協會出臺的各項部門規章和自律性規則中，均未曾涉及資管產品嵌套層數的內容，因此我們認為，私募基金（創投基金和政府出資產業投資基金除外）應適用資管新規中關于資管產品嵌套層數的相關規定。
因此，我們建議目標基金在交易結構方面，首先，應符合79號文、59號文和資管新規（如需）的強制性要求，其次，應就各投資者實繳的出資額進行及時登記（包括進行內部登記和企業變更登記）；在風險揭示方面，目標基金應就各類投資風險向投資者進行明確揭示；在信息披露方面，目標基金應向各個投資者真實、完整地披露基金存續過程中的各種信息，包括但不限于基金合同、基金募集說明書等。[3]
（四）基金托管、風控與退出
根據79號文的規定，保險公司投資股權投資基金，要求基金已經實行投資基金托管機制，募集或者認繳資金規模不低于5億元，且具有預期可行的退出安排和健全有效的風控措施，同時還應當在監管機構規定的市場交易。
因此，我們建議目標基金應委托依法設立并取得基金托管資格的金融機構托管并簽署基金托管協議，開立托管賬戶。目標基金應確保其募集規模不低于79號文的募集/認繳資金規模下限。在風控措施方面，目標基金應具備風險管理制度、風險隔離制度和風險準備金制度等相關監管規定要求具備的風控制度。
（五）投資方向與投資標的
根據79號文的規定，保險公司投資股權投資基金，要求基金的投資方向或者投資標的符合下列規定：依法登記設立，具有法人資格；符合國家產業政策，具備國家有關部門規定的資質條件；股東及高級管理人員誠信記錄和商業信譽良好；產業處于成長期、成熟期或者是戰略新型產業，或者具有明確的上市意向及較高的并購價值；具有市場、技術、資源、競爭優勢和價值提升空間，預期能夠產生良好的現金回報，并有確定的分紅制度；管理團隊的專業知識、行業經驗和管理能力與其履行的職責相適應；未涉及重大法律糾紛，資產產權完整清晰，股權或者所有權不存在法律瑕疵；與保險公司、投資機構和專業機構不存在關聯關系，監管規定允許且事先報告和披露的除外。
因此，我們建議目標基金應承諾其擬投資的項目應嚴格按照79號文以及屆時有效的相關法律法規的規定選擇投資標的，并做好詳盡的盡職調查。如果保險資金系參與目標基金的擴募，目標基金還應確認其已投資企業符合上述79號文關于投資方向和投資標的的強制性規定，如發現存在不符合或不完全符合的可能性，應尋求法律和/或財務顧問的專業意見，在確保合法合規的前提下提供合理性說明。
銀保監會規定的其他審慎性條件
根據79號文的規定，保險公司投資股權投資基金，要求基金還應當符合銀保監會規定的其他審慎性條件。
近些年，金融監管部門在放寬保險投資的限制的同時，也在不斷地強化監管，不時出臺新的規定，因此，目標基金不僅需符合當時有效的監管規定，還應承諾其未來擬進行的投資活動將遵循銀保監會規定的其他審慎性條件。
險資參與基金擴募的要求
根據《私募投資基金備案須知（2019版）》（下稱“《備案須知》”）的規定，已備案通過的私募股權投資基金如需新增投資者或增加既存投資者的認繳出資，目標基金須滿足以下條件：基金的組織形式為公司型或合伙型；基金由依法設立并取得基金托管資格的托管人托管；基金處在合同約定的投資期內；基金進行組合投資，投資于單一標的的資金不超過基金最終認繳出資總額的50%；增加的認繳出資額不得超過備案時認繳出資額的3倍。
考慮到保險資金的體量通常較大，因此，目標基金如果在擴募時接受保險資金投資，應確保保險資金擬投入的出資額滿足基金業協會的前述要求。同時，保險公司還應符合投資單一基金的限制。
結語
我們預計隨著監管政策的放開，保險機構將以更多元的方式、更大的力度參與私募股權基金投資，為國內股權投資市場帶來源頭活水。對于私募基金管理人而言，只有先吃透保險資金投資私募股權基金的監管要求，才能贏得保險機構的青睞，在“募資難、難募資”的困局中突圍。
[1]根據《保險資金運用管理辦法》的規定，保險資金的定義為“保險集團（控股）公司、保險公司以本外幣計價的資本金、公積金、未分配利潤、各項準備金以及其他資金。”[2]根據106號文，資產管理產品包括但不限于人民幣或外幣形式的銀行非保本理財產品，資金信托，證券公司、證券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期貨公司、期貨公司子公司、保險資產管理機構、金融資產投資公司發行的資產管理產品等。[3]根據《私募投資基金信息披露管理辦法》，信息披露義務人指私募基金管理人、私募基金托管人，以及法律、行政法規、中國證券監督管理委員會（以下簡稱中國證監會）和中國證券投資基金業協會（以下簡稱中國基金業協會）規定的具有信息披露義務的法人和其他組織；而信息披露義務人應當向投資者披露的信息包括：(一) 基金合同；(二) 招募說明書等宣傳推介文件；(三) 基金銷售協議中的主要權利義務條款（如有）；(四) 基金的投資情況；(五) 基金的資產負債情況；(六) 基金的投資收益分配情況；(七) 基金承擔的費用和業績報酬安排；(八) 可能存在的利益沖突；(九) 涉及私募基金管理業務、基金財產、基金托管業務的重大訴訟、仲裁；(十) 中國證監會以及中國基金業協會規定的影響投資者合法權益的其他重大信息。根據《私募投資基金備案須知（2019版）》，管理人應當在私募投資基金的募集和投資運作中明確信息披露義務人向投資者進行信息披露的內容、披露頻度、披露方式、披露責任以及信息披露渠道等事項，向投資者依法依規持續披露基金募集信息、投資架構、特殊目的載體（如有）的具體信息、杠桿水平、收益分配、托管安排（如有）、資金賬戶信息、主要投資風險以及影響投資者合法權益的其他重大信息等。
來源：PE與TMT法律橋 ，作者：楊春寶、孫瑱、曹紅梅
